A股暴涨的背后——“动物精神”与经济增长的博弈

文 | 瞿新荣
看懂经济特约作者

2月25日,A股终于扬眉吐气了一把!
当天上证综合指数上涨5.60%,成交4660亿;深圳综合指数上涨5.42%,成交5746亿,沪深两市成交1.04万亿。上证综指涨幅创下10年来当天涨幅第三高(其余两次涨幅超过5.6%的分别是2009年3月4日,上涨综指上涨6.12%;2015年7月9日,上涨综指上涨5.76%),并且成交量超越了前两次。
很多时候,我们并没有准备好发生奇迹,奇迹就发生了!就像A股,1、2月份一不留神,涨幅已超过了15%。强烈的一致性预期叠加“动物精神”,让人感受到A股背后那强大“小宇宙”似乎已经开始蠢蠢欲动!
身边的小伙伴有提早下车,捶胸顿足的;有“满仓踏空”,眼睁睁错过行情满脸懊恼的;有还在车上,四处张望何时下车的……。趁这档儿,笔者梳理梳理,A股暴涨这事儿靠不靠谱。
◆◆◆
一、流动性宽松打开A股上涨前奏
首先,A股“跌跌不休”了这么久,大家心切拉A股一把,也不是不能理解。况且,海外传来捷报,本安排2月21-22日在华盛顿开两天的中美经贸高级别磋商,又加班多开了两天——一般加班都预示着好消息,很快就要大功告成!中央政府网站也肯定了这个判断。2月22日,习主席在中共中央政治局会议上发表讲话,强调要深化金融供给侧改革,做大做强资本市场——直接融资再次被推上风口浪尖!当然解决企业债务和杠杆问题,发展符合中国国际地位的金融市场,股权市场承此大任,义不容辞。再配合科创板落地,中国金融市场加速开放,好消息接踵而至。“一根阳线改变信仰”,股民们找各种理由相信,中国股市崛起的时机到了!
比信仰走的更快的,是杠杆。2月26日,融资融券余额7935亿元,春节后开盘第一天2月11日以来,两融余额开始持续回升,连续上升12日没有停过。
赶在杠杆前面的是宽松的货币。2019年1月份,新增社融4.64万亿,同比增长10.42%,新增信贷3.23万亿,同比增长13.40%。不管新增的信贷与社融有没有被市场“套利”,反正钱是从央行出来了,最终流向哪里的问题,就要看逐利的机制是怎么设计的以及监管怎么管。
其实,流动性宽松这个事情,也不是一朝一夕。从2018年4月份央行首次降准以来,2018年央行通过四次定向降准和增量开展中期借贷便利(MLF)共释放中长期流动性约6万亿,缓解商业银行流动性约束,同时也逐渐让市场资金开始活跃。
活跃的资金体现在利率方面,就是10年期国债收益率、存款类金融机构质押回购利率(DR007)、非金融企业债务融资工具加权平均利率较2017年末均有较显著下行。2018年9月份,非金融企业及其他部门贷款加权平均利率为5.94%,比6月下降0.03个百分点,而其中的票据融资加权平均利率下降到4.22%,比6月份下降0.89%。
国内经济持续下行的压力,让央行不得不采取适当的货币宽松措施积极应对。同时,太平洋彼岸的美联储也为国内货币宽松助攻。
2019年1月30日,为期两天的美联储货币政策会议后,美联储宣布1月维持利率不变,未按原计划进行加息。鲍威尔在新闻发布会上表示,“尽管前景乐观……包括英国脱欧、中美贸易谈判以及美国政府关门影响,这些尚未解决的政府政策问题给未来经济增长带来越来越大的不确定性,另外……,一些对商业和消费者情绪的调查显示出下行的趋势,这也为谨慎行事提供了理由。”
美联储公开市场委员会(FOMC)会议声明中,删除了之前的“逐步加息”,将经济活动由强劲增长改为稳步增长。
美国货币政策转鸽,中美10年期国债利差又从年底开始由低走高——由1月中旬30个BP升到2月25日51个BP,为央行货币宽松增加筹码。人民币汇率也逐渐摆脱贬值的压力,2018年11月底开始企稳回升。
跟人民币汇率几乎同时回升的,是12月份的票据融资数据。2018年12月,新增人民币贷款中票据融资增加3400亿元,占新增人民币贷款(1.08万亿)的31%,12月份银行绝大部分信贷都通过票据融资方式投向了市场。(剩下14.11%给了居民短期贷款、28.51%给了居民中长期贷款、-7.31%给了企业短期贷款、18.30%给了企业中长期贷款、15%给了非银行金融机构。)
如果做一点历史分析,会发现,票据融资持续回升是流动性回升的一个“先兆”。票据融资领先于M1回升大约12个月的时间,在09年、12年、15年都体现出这样特点。当然,除了“套利”之外,票据融资在经济下行时期为企业提供了良好解决资金困难的渠道。
虽然M2和社融同比增速从12月份、1月份才开始回升,但国内流动性宽松其实从12月份早已经开始了。从DR007持续下行,12月票据融资回升,略窥一般。
不仅国内资金12月份开始显示出宽松迹象,跨境资本在更早一些时间已经开始持续流入。
2018年12月,境外机构和个人持有境内人民币股票金融资产1.15万亿,占上交所、深交所股票流通市值3.26%(2015年11月,该占比只有1.15%),占比创历史新高。
图:境外机构和个人持股票资产占A股票流通市值比年底来持续上升2019年1月,北上资金加速流入A股,平均每个交易日净买入27.6亿元,1月份累计净流入607亿元。2018年,北向资金平均每个交易日净买入12.85亿元,累计净流入2942亿元。2019年北上资金平均单日净买入较2018年“翻倍”,1月净流入创历史新高。跨境资金持续加速回流A股市场。
◆◆◆
二、“狂欢”同时,对市场要怀敬畏之情
有人开玩笑说,鱼的记忆不超过7秒,股民的记忆跟鱼一样。这个说法从行为金融学上解释,就是投资者容易犯“可得性偏差”——股民们根据认知上的易得性来判断事件的可能,比如在买卖过程中只看重自己知道的或容易得到的信息,而忽略对其他信息的理解和挖掘。
因而,只要高层一说金融供给侧改革,发展直接融资诸般事宜,加上宽松的流动性及预期,A股迅速被“点燃”了。
无论从世界经济格局、中国经济发展,本人都不怀疑A股会逐渐走强。但走强应该是个长期的过程,而非结果。站在当下,从投资的角度,我们依然要关注A股走强最根本的基础:企业利润和竞争力!
从企业竞争力与利润角度来讲,不能操之过急,要对市场怀有敬畏之情!这份敬畏之情主要来自经济持续发展的两大挑战:第一个问题是外部需求的变化,以需求拉动经济增长的模式受到挑战;第二个问题是地产周期引发的高杠杆,需要时间来解决。
在这两大中长期挑战背后,无论是经济的需求侧还是供给侧,短期经济下行的压力依然未变。
就需求侧来讲,第一个是房地产投资依然面临压力。房地产的逻辑看销售,过去都是商品房价格触底后,紧接着价格回升,商品房销售量价齐升,这个周期大概是3-3.5年,后面就是紧接着地产投资回升,整体经济进入企稳回升。
这个逻辑过去都没有打破过,按这一规律讲,这轮房地产无论从周期还是价格来看,目前应该具备了反弹的条件,事实却没有出现量价回升,销售额、销售面积同比增速甚至有回落趋势。
房地产销售回落的背后,一方面是三四线城市棚改货币化已经接近尾声;另一方面房地产企业2018年拿地速度在下降,后面销售额也较难起来;再一方面,近些年居民加杠杆的速度超过收入增速太快,导致国家就算经济下行会放松地产,放松地产政策的速度也不会太快,防范泡沫风险依然是重点,很难出现房价暴涨带动房地产投资回升。
有些人说目前房地产待售面积同比增速开始反弹,开发商在启动新一轮库存,地产投资很快会起来。
个人认为这种理解有待商榷。房地产待售面积反弹的迹象,一种是开发商在加快建房,导致库存主动上升;另一种是新建的房卖不动了,导致库存被动上升。从开发商2018 年拿地的速度下滑来看,如果开发商有意增加库存,应该同时增加拿地速度啊。所以,对库存同比上升,很有可能只是房地产加快新开工回笼资金导致的,后面有可能卖不动导致库存进一步被动上升。所以房地产投资2019年很可能就起不来。
制造业投资方面,也较难出现大幅反弹。一个是目前PPI下行,前期由供给侧改革,去产能和环保限产带来的工业品价格上涨、工业企业利润修复的逻辑没了,企业利润下行,投资肯定也好不了。另外一个,目前工业品尚处在主动去库存周期,经济周期性走弱,新需求尚未形成,库存周期起不来,制造业投资和企业利润也很难起来。
基建主要的问题就是财政纪律约束和杠杆的问题。目前政府部门显性负债率大约在46%,加上隐性负债可能已经到80%。当然,中央政府负债率跟全球比起来依然处于低位,但中央政府负债同样面临财政纪律约束,较难突破3%的赤字率。
从消费来看,12月份社会消费品零售总额及汽车零售额同比增速持续下行。12月社会消费品零售总额同比增速8.2%,较11月回升0.1%,同比增速依然处于下行趋势,其中汽车零售额同比增速-8.5%,从2018年5月份以来连续8个月同比增速为负,汽车零售增速下滑是居民消费下滑的一个重要标志。
同比增速下滑的不仅是汽车销售,全国商品房销售面积同样持续下滑。2018年12月全国商品房销售面积累计值17.17亿平方米,同比增速1.3%,创2015年5月来新低——按照商品房销售3-3.5年一个周期,目前商品房销售面积同比增速依然处于下滑阶段,同样体现了紧信用周期下,居民杠杆能力和消费能力的下滑。
规模以上工业企业利润也在持续下滑。2018年12月,规模以上工业企业利润总额66351.4亿,同比增长10.3%,同比增速创2016年12月来新低,2018年6月以来连续7个月下滑。随着房地产销售下滑带来工业企业库存累计同比增速回落,工业企业依然需要经历主动去库存到被动去库存阶段。
不仅上面提到的经济增长与杠杆的压力,更关乎A股行稳致远的是监管的态度。我们不要忘了,2018年的A股是怎么下来的——除了贸易战和美联储缩表意外,持续去杠杆导致企业债务危机、信心回落是很重要的原因。当下,监管可能为了科创板铺路,默许了股市暂时的“疯狂”,并不代表监管会长期宽松下去,也不代表长久有效的制度建设会让位于短期的繁荣。
2019年是建国70周。2018年12月19日至21日举行的中央经济工作会议强调,“2019年是全面贯彻党的十九大精神的开局之年,是新中国成立70周年,是全面建成小康社会关键之年,做好经济工作至关重要,需要保持经济运行在合理区间,以优异成绩庆祝中华人民共和国成立70周年。”同时,也强调了“成绩的取得来之不易”。如果没有制度创新、科技创新、企业业绩为基础,那A股的疯狂,就如泥沙之上建设高楼,最终还是会轰然倒下。这种波动,我想监管会极力避免的,也是我们要对市场怀以敬畏的原因。
◆◆◆
三、长期增长,需要看到进一步开放、制度与科技创新
无论从跨境收支、人民币汇率,还是规模以上工业企业中下游利润变动,还是积极财政与宽松货币的政策效果,我都不怀疑经济在下滑中目前、以及将来逐渐出现企稳的迹象。但是,上面提到的以美国为主的外部超常购买力逐渐消失、经济高速增长带来的高杠杆问题,是中国经济面临的最大中长期问题,需要管理层的智慧、制度及科技创新来解决。
第一就是要持续看到改革开放政策的落地。改革开放,让我们不仅获得了发达国家先进技术,同时还有他们强大的内需市场。上世纪50年代后,日本经济的崛起,除了朝鲜战争给日本带来强大外需,更重要美国对日本开放国内市场,带来日本以外需出口为主导的经济腾飞,直到1985年《广场协议》的签订。后来的日本走向了全球投资的路线,在美国、欧洲、亚洲建厂,避开了由日本向美国出口的关税障碍。
当前,我们面临着类似的考验。我们在很多产业技术水平上,跟发达国家依然存在差距。比如,中国是工程机械制造大国,但大动力发动机还依赖外国,甚至液压传动系统也需要进口;中国每年建造住宅面积居全球之冠,但高端住宅的玻璃、地板甚至瓷砖都需要进口和合资企业,电梯也以外资企业为主;在微电子领域的消费和制造方面,中国都是世界大国,但核心芯片依然需要依赖进口。
面对内外部挑战,一方面,我们需要进一步坚定开放,激发进口潜力、持续放宽市场准入、营造国际一流营商环境、打造对外开放新高地、推动多边和双边合作深入发展。另一方面,在“中国制造”向“中国精造”、“中国智造”转型的路上,我们需要耐心、稳定的走好每步,才能为长期牛市打下坚定基础!


< end >
如果您对本文有好的想法,就留下您的宝贵建议吧!

看懂经济热文 点击即可查看

1、2万亿!李总理提出了史上最大规模的年度减税降费方案

2、上海二手房市场“寒冬”依旧:降价成“标配”,一套房子降了120万才脱手

3、30 万的特斯拉就要来啦!

4、弃房产,买股票,中国居民资产配置转换元年到来

5、10年实证:“看新闻炒股”成色几何?

为您推荐

发表评论

邮箱地址不会被公开。 必填项已用*标注